科創板、主板、創業板全麵對比!


【投資要點】科創板的宏觀意義。1、創新促進經濟轉型。傳統的以銀行為核心的融資體係在利於傳統工業和地產基建經濟,科技創新、產業升級等新興經濟的發展則需要融資模式的創新,科創板等資本市場製度的創新,正符合中國經濟轉型的融資要求。2、創新推動資本市場改革。作為增量改革的前沿試點,其機製在不斷改善成熟後,將延伸至存量領域;資本市場活力將增強。


注冊製度:上市秉承“包容性原則”,試點注冊製。考慮到科創企業有其自身成長路徑和發展規律,在入市條件方麵引入“市值”等指標,製定5套差異化上市指標,允許非盈利優質企業和同股不同權的紅籌企業上市,可以充分激發創新企業活力、暢通市場入口。同時科創板試點注冊製,企業上市由上交所審核、證監會注冊,可以健全我國多層次資本市場結構,淘汰劣質空殼企業、優化資本市場投資效率。

發行定價:強調定價有效性。一方麵,科創板麵向機構投資者采取市場化詢定價原則,提高網下發行配售數量占比強化報價約束,降低網上投資者申購單位提高市場流動性。中小投資者可以通過投資公募基金投資科創板企業。另一方麵,鼓勵戰略配售,為市場引入增量資金、幫助發行人成功發行。同時強化中介機構責任,要求中介機構要在企業發展、上市、上市後的持續經營過程中,發揮更大的作用,保證定價的有效性。

交易製度:保障市場流動性良性平衡。適當放寬漲跌幅限製至20%、前5交易日不設限、引入盤後固定交易價格、上市首日開放融資融券業務、靈活調整單筆申報數量等差異化機製安排,有利於減少被動大額交易盤中對股價的衝擊、提高市場定價效率、提振投資者信心,交易機製創新有望實現防止過度投機與保障市場流動性的良性平衡。

退市製度:退市從嚴,促進市場高質量發展。標準、程序、執行均較為嚴格,四類標準多維度評估,取消暫停與恢複上市程序,對“空心化”企業嚴格退市,暢通“出口”,有利於保持市場高質量發展,促進市場與國際接軌,增強對紅籌企業境內上市、MSCI&富時羅素境內投資吸引力。

投資者保護製度:設立“投資者適當性管理”專章,減持更為謹慎。為保護投資者合法權益,引入投資者適當性管理製度。明確個人投資者的門檻,包括證券資金規模、股票投資經驗及風險承受能力。同時強化證券公司投資者適當性管理義務和責任追究;特定股東減持最長鎖定為5年,每人每年在1%以內。

信息披露製度:更加完善。在滿足公平交易、保護廣大投資者合法權益的前提下,保持科創企業的商業競爭力。明確發行人、保薦人、證券服務機構和交易所在信息披露方麵的具體責任。

風險提示:二級市場持續低迷;金融監管發生超預期變化。

1月30日,證監會發布《關於在上海證券交易所設立科創板並試點注冊製的實施意見》,並對《《科創板首次公開發行股票注冊管理辦法(試行)》《科創板上市公司持續監管辦法(試行)》征求意見,同時上交所就上海證券交易所設立科創板並試點注冊製配套業務規則公開征求意見。

1注冊製度:上市秉承“包容性原則”,試點注冊製。

整體評價:一方麵,科創板上市秉承“包容性原則”,製定差異化上市標準、允許虧損優質企業、同股不同權企業、紅籌企業上市,可以充分激發創新企業活力,暢通市場入口。同時,科創板試點注冊製,企業上市由上交所審核、證監會注冊,可以健全我國多層次資本市場結構,淘汰劣質空殼企業、優化資本市場投資效率。

上市體現“多元包容”原則:1、科創板製定5套差異化上市標準:強調以市值為核心的指標體係和財務指標經營條件,企業經營的確定性越高,經營成果越好,對市值的要求越低,可以滿足各類科創企業上市需求。2、允許尚未盈利或存在累計未彌補虧損的優質企業在科創板上市;不再對無形資產占比進行限製。可以提高尚未盈利科技企業的直接融資比例,促進企業孵化發展。3、允許同股不同權企業上市,並予以必要的規範約束。4、允許紅籌企業通過發行CDR的方式上科創板,條件即采用2018年6月出台的《存托憑證發行與交易管理辦法(試行)》等配套規則。一方麵可以保證國內科技公司創始人對公司的控製,推動公司持續創新;同時也可以鼓勵國外優質紅籌企業回歸國內市場。5、上市公司子公司可分拆上科創板。科創公司募集資金應當用於主營業務,重點投向科技創新領域。

科創板試點注冊製:1、企業上市由上交所審核、證監會注冊。目前初步預期的審核周期在6-9個月,證監會在上交所審核通過後20個工作日內完成注冊。這與目前香港的製度較為類似,提升了企業注冊發行上市的效率。2、設置科創板上市委員會與科技創新谘詢委員會。其中,上市委員會與上交所發行上市審核機構共擔科創板企業上市審核職責,審核機構承擔主要審核職責、提出明確的審核意見,上市委側重於通過審議會議等形式,審議交易所審核機構提出的審核報告,發揮監督製衡作用。谘詢委將根據上交所上市推廣及發行上市審核工作的需要,提供專業谘詢意見。

與主板、創業板等的比較。1、針對主體類型:主要是成長性科創企業;2、上市製度:之前主板、中小板、創業板均為核準製,科創板為首次施行注冊製的場內市場。3、財務要求:科創板要求較主板創業板更加靈活包容,結合“市值、收入、淨利潤、現金流、核心技術”等多重指標實現差異化評定,企業經營的確定性越高,經營成果越好,對市值的要求越低。


2發行定價:強調定價有效性。

整體評價:科創板發行環節強調定價有效性,遵循市場化定價詢價原則,打破了現有市場發行23倍市盈率的限製,同時通過網下配售等限製強化市場有效約束。通過中介機構資本約束方式,消除發行人和主承銷商之間的利益捆綁,形成長期資金引領作用,促進市場價格穩定。采用戰略配售機製和超額配售選擇權,充分發揮承銷商的價值發現功能,實現新股合理與高效的定價。

強調定價有效性,市場化定價詢價。目前我國A股市場IPO定價有較明顯的抑價,主要原因是核準製下企業上市門檻高、一二級市場間存在較大價差,新股上市後易被炒 作,定價時詢價對象為了獲得配售機會傾向於抬高報價,2009年證監會曾實行IPO價格市場化詢價,結果新股定價持續攀升;2014年以後IPO定價再次受到限製,23倍市盈率成為標準。本次科創板新股定價機構投資者為參與主體,首次公開發行詢價對象限定在證券公司、基金公司等七類專業機構。同時強化網下報價的信息披露和風險揭示,促進價格充分發現、提高網下發行配售數量占比、並降低網上投資者申購單位。


中介機構“保薦+跟投”,推動中介機構謹慎定價、保薦和審慎,防止短期套利衝動。科創板試行保薦人相關子公司的“跟投”製度,明確中介機構通過子公司使用自有資金進行跟投,跟投比例在2-5%,鎖定期兩年。當前海外資本市場隻有韓國引入了這一機製。通過中介機構資本約束方式,可以消除發行人和主承銷商之間的利益捆綁,杜絕發行價格虛高情況,促進市場價格穩定。同時可以迫使券商在承銷時更加認真、審慎,倒逼券商提高自身的資金實力、研究能力、合規風控能力。

鼓勵戰略投資者和發行人高管、核心員工參與戰略配售,引入市場穩定增量資金。1、放寬戰略配售實施條件,戰略配售首次公開發行股票數量在1億股以上的,可以向戰略投資者配售。戰略投資者配售股票的總量超過本次公開發行股票數量30%的,應當在發行方案中充分說明理由。首次公開發行股票數量不足1億股,戰略投資者獲得配售股票總量不超過本次公開發行股票數量20%的,可以向戰略投資者配售。2、引入綠鞋機製,發行人和主承銷商可以在發行方案中采用超額配售選擇權,采用超額配售選擇權發行股票數量不得超過首次公開發行股票數量的15%。綠鞋機製可以防止新股上市後股價跌破發行價以下,增強參與一級市場認購的投資者的信心,實現新股股價由一級市場向二級市場的平穩過渡。3、允許發行人高管與員工通過專項資產管理計劃,參與發行人股票戰略配售。根據境內外實踐經驗,向戰略投資者配售這一安排,在引入市場穩定增量資金、幫助發行人成功發行等方麵富有實效。建立發行人高管與核心員工認購機製,有利於向市場投資者傳遞正麵信號。


3交易製度:保障市場流動性良性平衡。

科創板進行必要的交易機製創新,防控過度投機、保障市場流動性、為主板交易機製改革積累經驗。我們認為,交易製度整體向國外成熟的資本市場逐步靠近,放寬跌停板、優化融券機製,有利於發揮市場功能,改善單向交易帶來的波動增大,有利於中長期資金入市,引導價值投資。

具體要點總結如下:

1) 個人投資者參與交易與滬港通標準類似,即證券賬戶及資金賬戶的資產不低於人民幣50萬元並參與證券交易滿24個月,鼓勵未滿足要求投資者通過購買公募基金等方式參與科創板,我們認為,發揮專業資產管理機構能力,延續此前CDR基金模式,有利於保護中小投資者權益。

2) 適當放寬漲跌幅限製至20%新股上市後的前5個交易日不設漲跌幅限製,靈活申報價格最小變動單位,同時引入盤後固定價格交易,我們認為,單日價格波動放開配套降低低價股的買賣價差以及交易分散機製,市場流動性、專業性、靈活性均有望提升。

3) 首日放開融券,對“單邊市”關注度提升,我們認為,可以期待後續股指期權等衍生品標的試點,進一步優化風險對衝功能。

境內外對標,提振投資者信心。國際對標來看,漲跌幅放開釋放積極信號,放開融券期待多空平衡,國內對表來看,科創板在投資者角度對標滬倫通,交易方式及單筆交易選擇更為多元化。


4退市製度:退市從嚴,促進市場高質量發展。

科創板吸收了最新的退市改革成果,執行嚴格退市製度,促進市場優勝劣汰,健康發展。我們認為:1)配合注冊製,暢通“入口”“出口”,有利於構建更為平給的資本市場供給體係;2)“空心化”企業“殼”價值見底,有利於遏製惡意投機,引導投資者的投資理念也趨於理性。3)退市製度的嚴格執行,有利於促進市場與國際接軌,吸引企業通過CDR境內上市,增強對MSCI、富時羅素等外資吸引力。

具體要點總結如下

1) 執行更為嚴格標準:與2018年11月退市新規保持一致,明確了信息披露重大違法和公共安全重大違法等重大違法類退市情形,新增在市場指標中綜合考慮成交量、價格、股東人數、市值,財務指標不適用於單一連續虧損退市指標體係,根據交易所細則,采取風險警示財務指標要求為:(一)最近一個會計年度經審計的扣除非經營性損益之前或者之後的淨利潤(含被追溯重述)為負值,且最近一個會計年度經審計的營業收入(含被追溯重述)低於1億元;(二)最近一個會計年度經審計的淨資產(含被追溯重述)為負值;

2) 程序更為嚴格:相比退市新規,提出科創板企業觸及終止上市標準的,股票直接終止上市,不再適用暫停上市、恢複上市、重新上市程序;觸及財務類指標第一年風險警示、第二年直接退市;

3)關注“空心化”企業,嚴格執行:科創板退市製度特別規定,如果上市公司營業收入主要來源於與主營業務無關的貿易業務或者不具備商業實質的關聯交易收入,有證據表明公司已經明顯喪失持續經營能力,將按照規定的條件和程序啟動退市。

退市機製對於中國資本市場的資產定價以及財富管理均有十分重要的意義,嚴格執行的退市製度有利於市場的健康發展。此次延續11月退市新規以來對執行層麵效率提升的要求,長期來看,有望改善此前A股退市多數由於吸收合並,業績不佳或、欺詐等違法犯罪以及主動退市占比較少的不均衡狀況,補齊短邊力度持續加大,*ST長生重大違法已實施強製退市未來 市場“有序進出、去偽存真”,競爭環境更加公平有效。


國際對標來看,科創板綜合考慮市場與財務,嚴格執行最為關鍵:指標方麵1)美股、A股市場退市標準均采取量化及非量化指標相結合的方式,而港股市場僅采用非量化退市標準;2)從量化指標來看,美股側重於在市值、股東人數及股價方麵市場類數據,而A股主要關注單一連續虧損財務指標3)從非量化指標來看,美股、港股均采用多維度考慮;執行方麵:截止2018年年末A股市場累計退市企業100家,而累計ST企業814家,而美股、港股累計同期退市數量別為2418/834家,整體效率有待提升,從強製退市原因來看,49%由於財務不達標,34%由於吸收合並,後續關注執行力度加深。

國內對標來看:指標更為全麵,周期縮短提升效率。財務類指標更加強調退市預警,指標周期進一步縮短,關注主營業務及研發收入情況,交易類指標新增交易股東數量;規範類指標同樣縮短期限,整體從嚴退市,促進市場優勝劣汰。


5投資者保護製度:設立“投資者適當性管理”專章,減持更為謹慎。

設立了“投資者適當性管理”專章。考慮到科創板企業的特點,為保護投資者合法權益,引入投資者適當性管理製度。明確個人投資者的門檻,包括證券資金規模、股票投資經驗及風險承受能力。同時強化證券公司投資者適當性管理義務和責任追究。

具體要點總結如下:

1)個人投資者的適當性條件。申請權限開通前20個交易日證券賬戶及資金賬戶內的資產日均不低於人民幣50萬元(不包括該投資者通過融資融券融入的資金和證券)且參與證券交易滿24個月。未滿足適當性要求的投資者,可通過購買公募基金等方式參與科創板。

2)會員券商對個人投資者進行綜合評估,進行充分風險揭示。重點評估個人投資者是否了解科創板股票交易的業務規則與流程,以及是否充分知曉科創板股票投資風險。動態跟蹤,至少每兩年進行一次風險承受能力的後續評估。

3)對科創企業股份減持作出了更有針對性的安排:1)首發前限售期12月,為保持控製權和技術團隊穩定,鎖定期3年;2)對尚未盈利公司,股東不得減持首發前股份,但公司上市屆滿5年的,不再受此限製;3)二級市場集合競價、大宗交易方式減持比例每人每年1%,同時擬引導其創投基金等股東通過非公開轉讓方式向機構投資者進行減持,不再限製比例和節奏,受讓股份鎖定 12個月。

與主板、創業板等的比較。投資者適當性管理從嚴的順序依次為主板、創業板和科創板:科創板對於投資者的資金量和交易年限有明確的要求;創業板有一定要求,但不強製;主板的要求最低;對於減持方麵,科創板進一步趨嚴,限售期最長5年、集合競價、大宗轉讓比例小於現行,同時熙增非公開轉讓設置12月鎖定期大於現行大宗6個鎖定期,有利於股權結構穩定。


6信息披露製度:更加完善。

合理完善的信息披露製度。在滿足公平交易、保護廣大投資者合法權益的前提下,保持科創企業的商業競爭力。明確發行人、保薦人、證券服務機構和交易所在信息披露方麵的具體責任。

具體要點總結如下:

1)發行人是信息披露第一責任人,應當保證信息披露的真實性、準確性和完整性。科創板采用更有針對性的信息披露製度。在共性的信息披露要求基礎上,著重針對科創企業特點,強化行業信息、核心技術、經營風險、公司治理、業績波動等事項的信息披露,並在信息披露量化指標、披露時點、披露方式、暫緩豁免披露商業敏感信息、非交易時間對外發布重大信息等方麵,作出更具彈性的製度安排,保持科創企業的商業競爭力。此外,科創板強化了減持信息披露。在保留現行股份減持預披露製度的基礎上,要求特定股東減持首發前股份前披露公司經營情況,向市場充分揭示風險。控股股東和實際控製人應當積極配合科創公司履行信息披露義務,不得要求或者協助科創公司隱瞞重要信息。

2)保薦人、證券服務機構對發行人的信息披露承擔把關責任。科創板采用更加嚴格的保薦機構持續督導職責。細化對於上市公司重大異常情況的督導和信息披露責任。要求保薦機構關注上市公司日常經營和股票交易情況,督促公司披露重大風險,就公司重大風險發表督導意見並進行必要的現場核查。保薦人承擔“看門人”職責,按照依法製定的業務規則和行業自律規範的要求,對發行上市申請文件進行全麵核查驗證,確保發行上市申請文件及所披露信息的真實、準確、完整。證券服務機構要確保相關信息披露文件及所披露信息的真實、準確、完整。將發行人的誠信責任和中介機構的把關責任落實到位,是發行上市監管的重要目標,也是注冊製試點的改革方向。

3)交易所將從充分性、一致性和可理解性的角度,對發行上市申請文件進行信息披露審核,以督促發行人及其保薦人、證券服務機構真實、準確、完整地披露信息,提高信息披露質量。試點注冊製下,交易所將承擔股票發行上市審核職責。堅持以信息披露為中心。注冊製下的發行上市審核,在關注相關發行條件和上市條件的基礎上,將以信息披露為重點,更加強化信息披露監管,更加注重信息披露質量,切實保護好投資者權益。交易所著重從投資者需求出發,從信息披露充分性、一致性和可理解性角度開展審核問詢,督促發行人及其保薦人、證券服務機構真實、準確、完整地披露信息。這樣的審核過程,是一個提出問題、回答問題,相應地不斷豐富完善信息披露內容的互動過程;是震懾欺詐發行、便利投資者在信息充分的情況下作出投資決策的監管過程。

與主板、創業板等的比較。創業板比主板有更加嚴格的信息披露要求,強調上市公司應充分披露核心技術變化可能造成的影響及風險。科創板對信息披露的要求更高,並針對科創企業特點,作了差異化和更具彈性的規定。


風險提示:

二級市場持續低迷;金融監管發生超預期變化。


本文作者為中泰金融戴誌鋒團隊,原文標題《詳解科創板意見稿:推動資本市場和中國經濟的深層次改革【中泰金融·戴誌鋒、高崧】

李迅雷:科創板為什麼不實行T+0?


中泰證券 李迅雷  戴誌峰


李迅雷團隊的理解是,資本市場改革分輕重緩急,取消漲跌停板和T+1都是可以考慮的方案,但任何製度設計都是雙刃劍,相比其他製度改革,這兩個交易製度還算不上最迫切的改革議題。

2019年1月30日晚間,證監會科創板征求意見稿的係列文件發布,趕在春節之前快速出台,令人振奮。看來今年科創板上市交易已經沒有懸念。但科創板與以往的中小板、創業板規則相比,則有明顯的不同,後者主要是市值規模上的差異,前者不僅要踐行注冊製試點的使命,而且還對過去28年中國證券市場所存在的種種問題和缺陷提出了一攬子解決方案。

科創板:連接中國的創新與改革兩大主題

科創板是中國資本市場近年來重大的一次局部增量改革+階段性試點推進工程。一方麵科創板服務於我們經濟新舊動能轉換相關,將上海打造成全球科創中心,另一方麵,科創板推行注冊製、放寬交易限製,對資本市場改革提振市場信心、提升市場活躍程度都有積極意義。

從更宏觀的角度,科創板促進資本市場和中國經濟深層次的改革。傳統的以銀行為核心的融資體係在利於傳統工業和地產基建經濟,科技創新、產業升級等新興經濟的發展則需要融資模式的創新,科創板等資本市場製度的創新,正符合中國經濟轉型的融資要求。另一方麵,科創板將推動資本市場改革。作為增量改革的前沿試點,其機製在不斷改善成熟後,將延伸至A股市場的存量領域,如創業板、中小板和主板,使得資本市場活力進一步增強。

發行與定價市場化:券商機構責任更大

從上市製度角度看:秉承“包容性原則”。科創板上市秉承“包容性原則”,針對科創企業的特質製定差異化5套差異化上市標準,強調以市值為核心的指標體係和財務指標經營條件;同時允許尚未盈利或存在累計未彌補虧損的優質企業在科創板上市;允許同股不同權企業上市;允許紅籌企業通過發行CDR的方式上科創板;上市公司子公司可分拆上科創板。多樣化兼具包容性的上市標準可以暢通市場入口、充分激發創新企業活力。相較於主板、創業板,科創板針對主體類型主要是成長性科創企業,在財務方麵,科創板要求較主板創業板更加靈活包容。

科創板試點注冊製。企業上市由上交所審核、證監會注冊。目前初步預期的審核周期在6-9個月,證監會在上交所審核通過後20個工作日內完成注冊。這與目前香港的製度較為類似,提升了企業注冊發行上市的效率。同時設置科創板上市委員會與科技創新谘詢委員會。發揮監督製衡作用、提供專業谘詢意見,可以健全我國多層次資本市場結構,淘汰劣質空殼企業、優化資本市場投資效率。

科創板強調定價有效性。科創板企業發行注重定價有效性,強化中介機構責任。首先通過市場化定價詢價,強調定價有效性,同時鼓勵戰略投資者和發行人高管、核心員工參與戰略配售,引入市場穩定增量資金。本次科創板新股定價機構投資者為參與主體,首次公開發行詢價對象限定在證券公司、基金公司等七類專業機構,同時放寬戰略配售實施條件,首次公開發行股票數量在1億股以上的,允許發行人高管與員工通過專項資產管理計劃,引入發行人和承銷商的綠鞋機製,增強參與一級市場認購的投資者的信心,有望實現新股股價由一級市場向二級市場的平穩過渡。

細則中還要求,科創板上市公司的中介機構需用自有資金跟投2-5%,鎖定期為2年。通過中介機構資本約束的方式,可以消除發行人和主承銷商之間的利益捆綁,杜絕發行價格虛高情況,促進市場價格穩定。同時可以迫使券商在承銷時更加認真、審慎,倒逼券商提高自身的資金實力、研究能力、合規風控能力。

退市製度從嚴:優勝劣汰有利於營造長牛

退市從嚴,促進市場高質量發展。科創板吸收了最新的退市改革成果,執行嚴格退市製度,首先標準方麵綜合考慮市場與財務指標,改善此前單一聯係虧損導致的退市效率不足,促進市場優勝劣汰,健康發展,其次,在程序上明確科創板不適用於暫停及恢複上市、重新上市,並對第一年風險警示標的第二年直接退市,相比18年11月退市新規更為嚴格;第三,科創板專門強調對於營收主要來源與主營業務無關的企業退市處理(“空心化”企業),如果有證據表明其喪失持續經營能力的,將啟動退市程序,“殼”資源價值下降。

退市機製對於中國資本市場的資產定價以及財富管理均有十分重要的意義。1、配合注冊製,暢通“入口”“出口”,有利於構建更為平給的資本市場供給體係;2、“空心化”企業“殼”價值見底,有利於遏製惡意投機,引導投資者的投資理念也趨於理性。3、退市製度的嚴格執行,有利於促進市場與國際接軌,吸引企業通過CDR境內上市,增強對MSCI、富時羅素等外資吸引力。

國際對標來看,我們現在的退市製度不完善。近五年來,2014-2018年,A股市場累計退市企業19家,而美股、港股累計同期退市數量分別為1863和644家。在指標方麵,美股、A股市場退市標準均采取量化及非量化指標相結合的方式,而港股市場僅采用非量化退市標準。從量化指標來看,美股側重於在市值、股東人數及股價方麵市場類數據,而A股主要關注單一連續虧損財務指標。而從非量化指標來看,美股、港股均采用多維度考慮。

交易製度方麵:為什麼不實行T+0?

交易製度保障市場流動性良性平衡。科創板進行必要的交易機製創新,個人投資者20個交易日證券賬戶及資金賬戶的資產不低於人民幣50萬元並參與證券交易滿24個月參與交易與滬港通標準類似,科創板適當放寬漲跌幅限製至20%,新股上市後的前5個交易日不設漲跌幅限製,首日放開融券,對“單邊市”關注度提升,有利於防控過度投機、保障市場流動性、為主板交易機製改革積累經驗。交易製度整體向國外成熟的資本市場逐步靠近,有利於發揮市場功能,改善單向交易帶來的波動增大,有利於中長期資金入市,引導價值投資。

科創板為保護投資者合法權益,引入投資者適當性管理製度。明確個人投資者的門檻,包括證券資金規模、股票投資經驗及風險承受能力。同時強化證券公司投資者適當性管理義務和責任追究,對於特定股東減持更為嚴格。對於減持方麵,科創板進一步趨嚴,限售期最長5年、集合競價、大宗轉讓比例每人每年在1%以內小於現行,同時新增非公開轉讓設置12月鎖定期大於現行大宗6個鎖定期,有利於股權結構穩定。

部分市場人士對科創板沒有實施T+0回轉交易提出了一定質疑,我們的理解是,資本市場改革分輕重緩急,取消漲跌停板和T+1都是可以考慮的方案,但任何製度設計都是雙刃劍,相比其他製度改革,這兩個交易製度還算不上最迫切的改革議題。

科創板下信息披露製度更加完善。在滿足公平交易、保護廣大投資者合法權益的前提下,保持科創企業的商業競爭力。明確發行人、保薦人、證券服務機構和交易所在信息披露方麵的具體責任,保薦人、證券服務機構對發行人的信息披露承擔把關責任。發行人是信息披露第一責任人,應當保證信息披露的真實性、準確性和完整性,交易所將從充分性、一致性和可理解性的角度,對發行上市申請文件進行信息披露審核,以督促發行人及其保薦人、證券服務機構真實、準確、完整地披露信息。同時針對科創企業特點,作了差異化和更具彈性的規定。

科創板市場長期前景值得看好

以上是科創板征求意見稿的核心要點,總體看,科創板是對於過去28年中國資本市場所出現的種種問題的一種改革、一種糾正。我們看好科創板的發展:傳統行業板塊在A股市場上占的比重過高,科創板通過實行注冊製,執行嚴格的退出製度,股市的優勝劣汰就能夠維持下去,這個對我們市場發展應該是有利的。它能夠提振投資者信心,提升市場活躍程度,對資本市場整體而言是非常有利的。未來,希望這些製度能嚴格執行;同時也希望相關法律製度加大對造假者的處罰力度,切實保護中小投資者。“公開、公平、公正”的環境,是市場活力的源泉,是保證投資者的財富保值增值的有效保障。(李迅雷係中泰證券首席經濟學家,戴誌峰係中泰證券銀行業首席研究員)(本文刪減後刊發於2019年2月2日出版的《紅周刊》)本文作者:李迅雷、戴誌峰,來源:證券市場紅周刊,原文標題《中泰證券首席經濟學家李迅雷:科創板為什麼不實行 T+0》

科創板全細則來了!不搞T+0,直接退市….14個關鍵點了解全貌

程丹  券商中國


八個文件,科創板改革方案密集落地。


30日晚間,在《科創板上市公司持續監管辦法(試行)》、《關於在上海證券交易所設立科創板並試點注冊製的實施意見》落地後,上交所發布了六個監管細則,明確了科創板的上市審核規則、發行與承銷辦法、上市委員會管理辦法等,就實操性內容進行了規定。


同在1月30日晚間,中國證券登記結算有限公司發布了《科創板股票登記結算業務細則(試行)》征求意見稿。其中重點提到,科創板公司特別表決權股票非交易過戶後轉為普通股。



關鍵點一:5套標準,上市公司門檻明確


上交所明確,發行人申請股票首次發行上市的,應當至少符合下列五項上市標準中的一項,發行人的招股說明書和保薦人的上市保薦書應當明確說明所選擇的具體上市標準:


一是預計市值不低於人民幣10億元,最近兩年淨利潤均為正且累計淨利潤不低於人民幣5000萬元,或者預計市值不低於人民幣10億元,最近一年淨利潤為正且營業收入不低於人民幣1億元;


二是預計市值不低於人民幣15億元,最近一年營業收入不低於人民幣2億元,且最近三年研發投入合計占最近三年營業收入的比例不低於15%;


三是預計市值不低於人民幣20億元,最近一年營業收入不低於人民幣3億元,且最近三年經營活動產生的現金流量淨額累計不低於人民幣1億元;


四是預計市值不低於人民幣30億元,且最近一年營業收入不低於人民幣3億元;


五是預計市值不低於人民幣40億元,主要業務或產品需經國家有關部門批準,市場空間大,目前已取得階段性成果,並獲得知名投資機構一定金額的投資。醫藥行業企業需取得至少一項一類新藥二期臨床試驗批件,其他符合科創板定位的企業需具備明顯的技術優勢並滿足相應條件。


上述所稱淨利潤以扣除非經常性損益前後的孰低者為準,所稱淨利潤、營業收入、經營活動產生的現金流量淨額均指經審計的數值。同時,將符合規定條件的紅籌企業在科創板發行股票及存托憑證的審核納入規則適用。


關鍵點二:注重信披的真實全麵,壓嚴壓實中介責任


按照規定,申請股票首次發行上市的,發行人及其控股股東、實際控製人、董事、監事和高級管理人員應當依法履行信息披露義務,保薦人、證券服務機構應當依法對發行人的信息披露進行核查把關。


同時,交易所要承擔好發行上市審核職責,積極推進審核標準的統一化、公開化,增強審核公信力;實行全程電子化審核,優化審核機製、流程,向社會公布受理、審核進度、上市委會議等關鍵節點的審核進度時間表,強化審核過程和結果的確定性;實現審核問詢和回複的公開,接受社會監督;明確基本的審核時限,穩定市場預期。


科創板企業從申報材料到過會,需要經過受理、首輪問詢(二十個工作日內)、審核溝通、多輪問詢(十個交易日內)、問詢回複、行業問題谘詢、豁免披露、約見問詢與調閱資料、現場檢查、出具審核報告、審核時限、預披露上會稿等步驟,有的可步驟根據企業情況或有省略。


規則還壓嚴壓實了中介責任,通過申報時保薦人同步交存工作底稿、審核中根據需要啟動現場檢查、事後監管給予“冷淡對待”等措施,推動落實保薦人、證券服務機構盡職調查、審慎核查的職責,更好發揮中介機構“看門人”作用。


總體來看,上交所預審核周期為6-9個月,證監會在上交所審核通過後20個工作日完成注冊。


關鍵點三:券商及其相關子公司可“跟投”


科創板試行保薦人相關子公司的“跟投”製度。上交所表示,要明確要優化券商定位,推動投行業務轉型升級。為增強保薦機構的資本約束,強化其履職擔責,允許發行人的保薦機構依法設立的相關子公司或者實際控製該保薦機構的證券公司依法設立的其他相關子公司,參與發行戰略配售,並設置一定的鎖定期。


上交所相關人士表示,這一製度的設計,充分考慮了中國股票市場的現狀,比如中小投資人的定價能力比較弱等特點,中介也會更加謹慎的定價、保薦和審慎。


關鍵點四:員工高管戰備配售


規則層麵,鼓勵戰略投資者和發行人高管、核心員工參與新股發售。


一是放寬戰略配售的實施條件,允許首次公開發行股票數量在1億股以上的發行人進行戰略配售;不足1億股、戰略投資者獲得配售股票總量不超過首次公開發行股票數量20%的,也可以進行戰略配售。


二是允許發行人高管與員工通過專項資產管理計劃,參與發行人股票戰略配售。要求發行人在披露招股說明書中,對高管、核心員工參與配售情況進行充分信息披露;上市後減持戰略配售股份應當按規定進行預披露,以強化市場約束。根據境內外實踐經驗,向戰略投資者配售這一安排,在引入市場穩定增量資金、幫助發行人成功發行等方麵富有實效。建立發行人高管與核心員工認購機製,有利於向市場投資者傳遞正麵信號。


關鍵點五:將探索做市商製度


上交所表示,為避免大單對股票二級市場交易秩序造成較大衝擊,確立了審慎交易和分散化交易原則;強化了會員對客戶異常交易行為的管理責任。


上交所將在科創板推出後,在證監會的指導下,對差異化交易機製實施情況及時進行評估。在此基礎上,將根據需要穩步推出做市商、證券公司證券借入業務等製度,對科創板股票交易機製作出進一步調整優化。


關鍵點六:保薦人資格與信披質量掛鉤,延長保薦人持續督導期


證監會要求,保薦人作為主要中介機構,必須誠實守信、勤勉盡責,充分了解發行人經營情況和風險,並對發行人的申請文件和信息披露資料進行全年核查驗證,建立保薦人資格和新股發行信息披露質量掛鉤機製,適當延長保薦人持續督導期,證券服務機構及其從業人員應當對相關業務事項履行特別注意義務,對其他普通業務履行普通注意義務,對發行人、上市公司虛假記載、誤導性陳述或重大遺漏負有責任的保薦人、會計師事務所、律所、資產評估機構,加大處罰力度,加大現場檢查力度。


關鍵點七:取消直接定價,市場化詢價定價


按照規定,參與詢價的網下投資者可以為其管理的不同配售對象賬戶分別填報一個報價,每個報價應當包含配售對象信息、每股價格和該價格對應的擬申購股數。同一網下投資者全部報價中的不同擬申購價格不超過3個。首次公開發行股票價格(或發行價格區間)確定後,提供有效報價的投資者方可參與申購。


同時,發行人和主承銷商應當在網上申購前,披露網下投資者剔除最高報價部分後有效報價的中位數和平均數,以及公開募集方式設立的證券投資基金(以下簡稱公募基金)、全國社會保障基金(簡稱社保基金)和基本養老保險基金(簡稱養老金)的報價中位數和平均數等信息。


發行人和主承銷商確定的發行價格超過第八條規定的中位數、平均數的,發行人和主承銷商應當在申購前至少一周發布投資風險公告,股票發行價格確定後,發行人預計發行後總市值不滿足其在招股說明書中明確選擇的市值與財務指標上市標準的,應當中止發行。


在科創板首次公開發行股票,對網下發行比例進行了明確規定:


1、網下發行比例應當遵守公開發行後總股本不超過4億股的,網下初始發行比例不低於本次公開發行股票數量的70%;


2、公開發行後總股本超過4億股或者發行人尚未盈利的,網下初始發行比例不低於本次公開發行股票數量的80%;


3、應當安排不低於本次網下發行股票數量的40%優先向公募基金、社保基金和養老金配售;


4、公募基金、社保基金、養老金、企業年金基金和保險資金有效申購不足安排數量的,發行人和主承銷商可以向其他符合條件的網下投資者配售剩餘部分;


5、對網下投資者進行分類配售的,同類投資者獲得配售的比例應當相同。公募基金、社保基金、養老金、企業年金基金和保險資金的配售比例應當不低於其他投資者;安排向戰略投資者配售股票的,應當扣除向戰略投資者配售部分後確定網下網上發行比例。


在回撥機製方麵,首次公開發行股票,網上投資者有效申購倍數超過50倍且不超過100倍的,應當從網下向網上回撥,回撥比例為本次公開發行股票數量的5%;網上投資者有效申購倍數超過100倍的,回撥比例為本次公開發行股票數量的10%;回撥後無限售期的網下發行數量不超過本次公開發行股票數量的80%。


根據投資者持有的市值確定其網上可申購額度,持有市值達到10000元以上方可參與網上申購。每5000元市值可申購一個申購單位,不足5000元的部分不計入申購額度。當網上申購總量大於網上發行總量時,上交所按照每500股配一個號的規則對有效申購進行統一連續配號。在有效申購總量大於網上發行總量時,主承銷商在公證機構監督下根據總配號量和中簽率組織搖號抽簽,每一個中簽號可認購500股新股。


關鍵點八:戰略配售,1億股以上30%


在戰略配售方麵,首次公開發行股票數量在1億股以上的,可以向戰略投資者配售。戰略投資者配售股票的總量超過本次公開發行股票數量30%的,發行人應當在發行方案中充分說明理由。首次公開發行股票數量不足1億股,戰略投資者獲得配售股票總量不超過本次公開發行股票數量20%的,可以向戰略投資者配售。


特別注意的是,此次發行引入了綠鞋機製,發行人和主承銷商可以在發行方案中采用超額配售選擇權,采用超額配售選擇權發行股票數量不得超過首次公開發行股票數量的15%。


主承銷商采用超額配售選擇權,應當與參與本次配售並同意作出延期交付股份安排的投資者達成協議。


在綠鞋機製行權方麵,發行人股票上市之日起30日內,主承銷商有權使用超額配售股票募集的資金,從二級市場購買發行人股票,但每次申報的買入價不得高於本次發行的發行價,主承銷商可以根據超額配售選擇權行使情況,要求發行人按照超額配售選擇權方案發行相應數量股票。承銷商應當在發行人股票上市之日30日後的5個工作日內,根據超額配售選擇權行使情況,向發行人支付超額配售股票募集的資金,向同意延期交付股票的投資者交還股票。


關鍵點九:單筆申報數量不小於200股


科創板調整和優化微觀機製安排。包括調整單筆申報數量要求,不再要求單筆申報數量為100股及其整倍數,對於市價訂單和限價訂單,規定單筆申報數量應不小於200股,可按1股為單位進行遞增;市價訂單單筆申報最大數量為5萬股,限價訂單單筆申報最大數量為10萬股。


也就是說,不再要求整手數買賣。例如,可以按201股這樣的手數來進行買賣。


此外,可以根據市場情況,按照股價所處高低檔位,實施不同的申報價格最小變動單位,以降低低價股的買賣價差,提升市場流動性;可以根據市場情況,對有效申報價格範圍和盤中臨時停牌情形作出另行規定,以防止過度投機炒作,維護正常交易秩序。


關鍵點十:上市首日開放融資融券業務,仍是T+1


科創板在投資者門檻方麵有兩方麵主要要求,一是申請權限開通前20個交易日證券賬戶及資金賬戶內的資產日均不低於人民幣50萬元(不包括該投資者通過融資融券融入的資金和證券);二是參與證券交易24個月以上。


監管層相關人士表示,對於不滿足50萬門檻的投資者,並不是不允許他們投資科創板,而是鼓勵他們通過公募基金等方式進入這個市場,目前各大基金公司都在積極開發相關產品。


同時,為了提高市場定價效率,著力改善“單邊市”等問題,科創板將優化融券製度。科創板股票自上市首個交易日起可作為融資融券標的,且融券標的證券選擇標準將與A股有所差別。


並支持VIE架構,但VIE架構的標準高於一般企業。科創板的股票交易仍將與現行製度一樣是T+1交易模式。為了增強市場流動性,上市首5個交易日不設漲跌停板限製,上市包括IPO和增發,第六天漲跌幅為20%。


關鍵點十一:增加盤後固定交易,及兩種市價申報方式


科創板的交易時間與當前A股一致,不同的是,引入盤後固定價格交易。


盤後固定價格交易指在競價交易結束後,投資者通過收盤定價委托,按照收盤價買賣股票的交易方式。盤後固定價格交易是盤中連續交易的有效補充,不僅可以滿足投資者在競價撮合時段之外以確定性價格成交的交易需求,也有利於減少被動跟蹤收盤價的大額交易對盤中交易價格的衝擊。考慮到盤後固定價格交易相關內容較多,為保證規則結構明晰性,盤後固定價格交易具體內容另行規定。


新增兩種市價申報方式。降低現有的兩種市價申報方式下投資者的成交風險,擬借鑒境內外證券交易所的做法,新增兩種本方最優價格申報和對手方最優價格申報市價申報方式。


關鍵點十二:可調整微觀交易機製


上交所明確,可以根據市場情況調整微觀交易機製。包括可以對有效申報價格範圍和盤中臨時停牌情形作出另行規定,以防止過度投機炒作,維護正常交易秩序;可以決定實施差異化的最小價格變動單位,即依據股價高低,實施不同的申報價格最小變動單位,以降低低價股的買賣價差,提高高價股每個檔位的訂單深度,提升市場流動性。


另外,可調整交易信息公開指標。科創板股票的交易公開信息同主板A股現行做法基本一致。由於科創板股票實行不同的漲跌幅限製,對股票異常波動的個別參數進行了調整。


在交易行為監督方麵,明確了投資者參與交易的審慎、分散化原則,避免自身交易行為影響股票交易價格正常形成機製;強化了會員對客戶異常交易行為的管理責任。


關鍵點十三:實施最嚴退市製度,業績第一年不達標即ST


上交所表示,《上市規則》中的退市標準重點落實“從嚴性”。在科創板退市製度的設計中,充分借鑒已有的退市實踐,重點從標準、程序和執行三方麵進行了嚴格規範。


具體來看,在重大違法類強製退市方麵,吸收了最新退市製度改革成果,明確了信息披露重大違法和公共安全重大違法等重大違法類退市情形;在市場指標類退市方麵,構建成交量、股票價格、股東人數和市值四類退市標準,指標體係更加豐富完整;在財務指標方麵,在定性基礎上作出定量規定,多維度刻畫喪失持續經營能力的主業“空心化”企業的基本特征,不再采用單一的連續虧損退市指標。


其他合規指標方麵,在保留現有未按期披露財務報告、被出具無法表示意見或否定意見審計報告等退市指標的基礎上,增加信息披露或者規範運作存在重大缺陷等合規性退市指標。


另一方麵,簡化退市環節,取消暫停上市和恢複上市程序,對應當退市的企業直接終止上市,避免重大違法類、主業“空心化”的企業長期滯留市場,擾亂市場預期和定價機製。壓縮退市時間,觸及財務類退市指標的公司,第一年實施退市風險警示,第二年仍然觸及將直接退市。不再設置專門的重新上市環節,已退市企業如果符合科創板上市條件的,可以按照股票發行上市注冊程序和要求提出申請、接受審核,但因重大違法強製退市的,不得提出新的發行上市申請,永久退出市場。


簡單來說,就是取消暫停上市和恢複上市機製,退市時間縮短為兩年,第一年不達標即ST,粉飾財務數據的直接退市。


上交所表示,現行退市製度執行中的突出問題是,個別主業“空心化”企業,通過實施不具備商業實質的交易,粉飾財務數據,規避退市指標。為解決這一“老大難”問題,科創板退市製度特別規定,如果上市公司營業收入主要來源於與主營業務無關的貿易業務或者不具備商業實質的關聯交易收入,有證據表明公司已經明顯喪失持續經營能力,將按照規定的條件和程序啟動退市。


關鍵點十四:減持最長鎖定期五年


上交所在減持方麵進行了製度設計。


第一,科創板上市公司的控股股東在限售解除以後減持股份的,應當保證公司有明確的控股股東和實控人。同時上市公司核心技術人員股份的鎖定期也被延長,即上市以後36個月不能減持。


第二,對於沒有盈利的公司上市後擬進行減持安排的,減持辦法規定,虧損企業在上市三年後仍未盈利的,公司控股股東、董監高、核心技術人員(以下簡稱特定股東)的股份最多繼續鎖定兩年後才能減持,也就是說最長是五年。


第三,對特定股東,減持辦法規定每人每年在二級市場減持股份數量在1%以內。如果超過這個部分,就需要以非公開轉讓的方式進行轉讓,而所謂非公開轉讓,就是上市公司或保薦機構選定相應的證券公司去進行詢價兌售,向符合條件的機構投資者轉讓股份。前述轉讓不再限製比例和節奏,但是對受讓者要限製12個月的鎖定期。


第四,優化了股份的減持方式,為創投基金等其他股東提供更加靈活的減持方式,隻有創投更加便利地減持,才能形成資本的循環。


第五,強化了信息披露,如果特定股東需要減持股份,除了披露公告讓投資者知曉減持意圖外,還需要披露上市公司在減持方做出減持決策的這段時間內,有沒有一些未披露的重大風險。這個製度安排,主要就是針對一些上市公司的業績持續下降,但控股股東仍然在減持的情況所設計的。

全維度解析科創板新玩法:設計安排三大突破 投資者參與需注意什麼

經濟觀察報 薑鑫 春節前夕的資本市場並不平靜,大事紛至遝來。一邊是上市公司業績虧損“天雷”一個接一個,另外一邊是僅僅用了87天時間,科創板相關細則橫空出世。

1月30日晚,中國證監會官網發布《關於在上海證券交易所設立科創板並試點注冊製的實施意見》(以下簡稱:《實施意見》),與此同時,上交所亦發布係列配套文件,市場所有關於科創板的猜想和期待終於落地。

1月31日開盤的資本市場全線翻紅,證券、通信、半導體設備領漲,而這與試點注冊製的科創板落地不無關係。

有人說五年磨一劍,有人說這是中國版納斯達克的3.0版本。誠然,無論是突破盈利限製藩籬還是注冊製發行,抑或是交易製度的嚐試以及信披、退市的嚴要求,科創板的一小步都將會對資本市場產生深刻的影響。

所有的猜想和期待已經落地,感慨其超預期的速度過後,更多的是做好十足的準備來擁抱這一新板塊。科創板究竟怎麼玩?投資者又該如何參與?A股估值體係會否重構,殼資源價值還剩幾何……

攜注冊製超預期而來

“落地速度還是超出預期的”,1月30日,中國證監會官網發布《關於在上海證券交易所設立科創板並試點注冊製的實施意見》(以下簡稱:《實施意見》),與此同時,上交所亦發布係列配套文件,盡管早已聽到風聲,但當征求意見稿正式落地,仍有投行從業人員感慨速度之快。此時,距離進博會上明確設立科創板剛剛過去87天的時間。

先有創業板,後有新三板、CDR(中國存托憑證),但科創板承載著更多的期待,與它含著注冊製金鑰匙出生不無關係。

根據相關細則,科創板重點支持新一代信息技術、高端裝備、新材料、新能源、節能環保以及生物醫藥等高新技術產業和戰略性新興產業,推動互聯網、大數據、雲計算、人工智能和製造業深度融合;達到一定規模的上市公司,可以分拆業務獨立、符合條件的子公司在科創板上市。科創板公司募集資金應當用於主營業務,重點投向科技創新領域。

科創板企業將不再經曆發審會環節。科創板企業由上交所負責審核,證監會負責注冊。交易所對企業的發行審核原則上不超過3個月,不排除特殊情況,需要結合承銷商、公司答複時間,從實踐來看6—9個月。

科創公司並購重組,涉及發行股票的,由交易所審核,並經中國證監會注冊。審核標準等事項由交易所規定。

除此之外,發行上市條件、交易製度的設計都讓市場為之一振:

一、未盈利企業可以上市,同股不同權、紅籌企業也不再會被拒絕在資本市場大門外。

根據上海證券交易所科創板股票上市規則(征求意見稿),發行人申請在本所科創板上市,首先需要符合幾條硬性條件:符合中國證監會規定的發行條件;發行後股本總額不低於人民幣3千萬元;首次公開發行的股份達到公司股份總數的25%以上,公司股本總額超過人民幣4億元的,首次公開發行股份的比例為10%以上;市值及財務指標滿足規則規定的標準;市值標準分為五套,上市企業滿足其中一套即可申請在科創板上市。

(一)預計市值不低於人民幣10億元,最近兩年淨利潤均為正且累計淨利潤不低於人民幣5000萬元,或者預計市值不低於人民幣10億元,最近一年淨利潤為正且營業收入不低於人民幣1億元;

(二)預計市值不低於人民幣15億元,最近一年營業收入不低於人民幣2億元,且最近三年研發投入合計占最近三年營業收入的比例不低於15%;

(三)預計市值不低於人民幣20億元,最近一年營業收入不低於人民幣3億元,且最近三年經營活動產生的現金流量淨額累計不低於人民幣1億元;

(四)預計市值不低於人民幣30億元,且最近一年營業收入不低於人民幣3億元;

(五)預計市值不低於人民幣40億元,主要業務或產品需經國家有關部門批準,市場空間大,目前已取得階段性成果,並獲得知名投資機構一定金額的投資。醫藥行業企業需取得至少一項一類新藥二期臨床試驗批件,其他符合科創板定位的企業需具備明顯的技術優勢並滿足相應條件。

在科創板企業注冊發行上,另一個看點是允許存在同股不同權安排的企業發行上市,對特別表決權股份的含義作出界定,明確特別表決權股份經過轉讓後,就同時恢複同等表決權。此外,符合CDR相關辦法的紅籌企業,可以申請發行並在科創板上市。

二、交易製度上放寬了漲跌幅限製,同時引入盤後固定價格交易。

在細則未落地之前,市場就有放寬漲跌幅限製的預測,果不其然,考慮到科創企業具有投入大、迭代快等固有特點,上交所將科創板股票的漲跌幅限製放寬至20%。此外,為盡快形成合理價格,新股上市後的前5個交易日不設漲跌幅限製。

除此之外,還有一些差異化安排值得注意:科創板引入了盤後固定價格交易,在競價交易結束後,投資者可以通過收盤定價委托,按照收盤價買賣股票;此外,為改善“單邊市”等問題,科創板股票自上市首個交易日起可作為融資融券標的,且融券標的證券選擇標準將與A股有所差別。市價申報也有創新,新增兩種本方最優價格申報和對手方最優價格申報市價申報方式;而為了提高市場流動性,科創板不再要求單筆申報數量為100股及其整倍數。對於市價訂單和限價訂單,規定單筆申報數量應不小於200股,每筆申報可以1股為單位遞增。

三、退市製度安排是另一大看點。據了解,科創板企業退市主要聚焦兩類目標公司,一類是存在財務欺詐等重大違法行為的公司,另一類是喪失持續經營能力且恢複無望的主業“空心化”公司。而為了簡化退市流程,上交所取消了暫停上市、恢複上市環節。

投資者該怎麼玩?

高調出生、多方推進,麵對2018年並不樂觀的資本市場,科創板有著無限的可能性,投資者該如何參與呢?

對於個人投資者來說,並不是所有投資者都能參與到科創板中來,上交所為科創板的投資者設立了門檻:要求申請權限開通前20個交易日證券賬戶及資金賬戶內的資產日均不低於人民幣50萬元,並且參與證券交易24個月以上。

值得注意的是,普通投資者可通過公募基金參與科創板投資,此前發布的CDR基金是戰略配售基金,科創板發行的新股,相關基金也可以參與。

對於機構投資者來說,試點注冊製的科創板帶來了不少新玩法,以下幾點需要注意:

一、科創板取消了直接定價方式,全麵采用市場化的詢價定價方式。將首次公開發行詢價對象限定在證券公司、基金管理公司、信托公司、財務公司、保險公司、合格境外機構投資者和私募基金管理人等七類專業機構投資者(被統稱為網下投資者)。網下投資者可以按照管理的不同配售對象賬戶分別申報價格,允許網下投資者為其管理的不同配售對象填報不超過3檔的擬申購價格。

二、科創板配套引入了紅鞋、綠鞋以及戰略配售機製。

“紅鞋”機製即“回撥機製”,指網上投資者超額申購幅度較大時,發行人從網下向網上回撥,以滿足網上投資者需求的操作。這一製度有利於保證線上投資者的利益。

“綠鞋”機製指“超額配售選擇權”。這一安排有利於穩定股票上市後的股價走勢,防止股價大起大落。與港股發行製度相同,在科創板上市的發行人和主承銷商可以在發行方案中采用超額配售選擇權。主承銷商可以采用超額配售選擇權,發行不超過首次公開發行股票數量15%的股票。

科創板的戰略配售製度與港股的基石投資者相仿,但持有期限為12個月,長於港股。據《發行承銷實施辦法》(征求意見稿),科創板上市企業首次公開發行股票數量在1億股以上的,可以向戰略投資者配售。戰略投資者配售股票的總量超過本次公開發行股票數量30%的,應當在發行方案中充分說明理由。首次公開發行股票數量不足1億股,戰略投資者獲得配售股票總量不超過本次公開發行股票數量20%的,可以向戰略投資者配售。戰略投資者不參與網下詢價,且應當承諾獲得本次配售的股票持有期限不少於12個月,持有期自本次公開發行的股票上市之日起計算。向戰略投資者配售的股票不被計入網下網上發行比例,安排向戰略投資者配售股票的企業,應當扣除向戰略投資者配售部分後確定網下網上發行比例。

三、減持作出新要求。首發前股份限售期限為一年,董監高持股限售期限為股票上市之日起一年內和離職後半年內,在此基礎上,上交所要求控股股東和核心技術人員承諾36個月不減持。

此外,創投等其他股東減持也被做出限製。在公司上市時尚未盈利的,在公司實現盈利前,特定股東不得減持首發前股份,但公司上市滿五年後不受此條限製。此外,如果公司存在重大違法情形,觸及退市標準的,自相關行政處罰決定或者司法裁判作出之日起至公司股票終止上市前,特定股東不得減持公司股份。

將給A股帶來哪些改變

有市場人士表示,科創板在設計理念方麵更加市場化、國際化,其很多製度設計都是對現有市場框架的重要突破。這些將會給A股帶來哪些改變呢?

中泰證券表示,科創板的整體規則體係考慮得比較齊全,彌補了A股過去三十年的缺陷。過去企業上市指標主要集中在盈利上,但這一指標容易進行財務處理,是一種靜態考核,導致一些真正優秀但暫時不具備盈利能力的企業錯過上市和發展機會。而科創板設立差異化的上市指標,有利於內地一些優秀的企業在境內上市,防止優質上市資源向海外流走。

廣證恒生分析師趙巧敏在研報中表示,參考海外注冊製環境下推出的資本市場新板塊,我們預期科創板落地後的一段時間內,市場將整體性地呈現出估值高,交投活躍的特征。但從長期來看,科創板將呈現出“馬太效應”。隻有質地好,符合市場風格的企業才會獲得高估值,流動性也將向這部分企業聚攏。

招商證券研報顯示,科創板設立試點注冊製度直接衝擊目前核準製下的A 股殼資源估值。對長期依靠殼資源獲得高溢價的公司而言,殼資源價值直線下降,或將退市。短期科創板預計會起到資金分流作用,導致A 股部分行業板塊估值中樞下移。對於已上市的優質公司而言,在估值變化的過程中有助於市場實現價值發現,有助於對企業實行正向反饋機製,加速公司優勝劣汰,資本市場資源配置將更有效。

與此同時,科創板的設立有利於吸引場外資金的進入,共同分享科創企業發展紅利。將大幅降低科技企業股權投資的準入門檻,拓寬了投資者的投資渠道,分流部分國內投資者的場外存量資金通過公募基金等方式參與投資科技創新企業,分享科技企業發展紅利。同時吸引海外增量資金流入科技創新企業,成為我國經濟動能轉換的加速器。

對於科創板市場也不無擔憂,其中之一是其會否分流A股的流動性。趙巧敏認為,由於科創板具備繼承創業板政策目標的屬性,且預計最初登陸科創板的企業質地相對較優,行業地位較高,因此短期內將對存量博弈的A股市場,尤其是創業板資金形成較為明顯的分流效應。其次,考慮到科創板落地之初有大約500億-1000億元的融資需求,雖然相較於2018年1.2萬億的A股融資規模較小,但仍會引流部分資金。

未來隨著優質的科技類企業在創業板上市,A股類似板塊或上下遊板塊的公司有望受到帶動,部分基於科創板公司融資後的規模擴張對上下遊板塊供需關係的改善,部分源於估值的共振。而當前已表現出的具備科創板概念的創投和券商板塊有望進一步受益於事件驅動效應。

科創板的落地最為明顯的受益者當屬創投機構和券商,而這些已經在二級市場有所體現。招商證券認為,科創板的設立,對於投資機構起到了正向的積極激勵作用。對於一級市場投資機構而言, 科創板的設立將解決目前IPO 堰塞湖的問題,給一級市場投資機構退出提供了一條新 的渠道,提升風險投資機構對科技創新企業的投資意願及投資力度;科創板的設立將為二級市場投資機構帶來大量新的投資機會,二級市場投資機構需要加強自身的研究能力,以應對科技創新及發展的變化。

本文作者為中泰金融戴誌鋒團隊,原文標題《詳解科創板意見稿:推動資本市場和中國經濟的深層次改革【中泰金融·戴誌鋒、高崧】》轉載自中國資本聯盟




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